撰文 | 張 ?宇
編輯 | 楊博丞
題圖 | IC Photo
10月9日，功能飲料企業東鵬飲料再度向港交所遞交招股書，擬在港股主板掛牌上市。
東鵬飲料曾于4月3日向港交所遞交過招股書，但因未能在六個月內完成聆訊及上市流程而失效，無法繼續作為審核依據。值得注意的是，距離首次遞交招股書失效僅過去六天，東鵬飲料便再度遞交招股書，此舉清晰折射出其推進赴港上市的急迫心態。
事實上，東鵬飲料早在2021年5月就已經成功登陸A股市場，成為“功能飲料第一股”，而其敢于謀求“A+H”兩地上市的底氣源自增勢迅猛的業績表現，2022年至2024年，東鵬飲料的營收年復合增長率為36.5%，凈利潤年復合增長率更是高達52.0%。2025年上半年，其營收和凈利潤的同比增速分別為36.4%和37.2%。
但在亮眼的數據背后，東鵬飲料正面臨著單一業務依賴嚴重、國際市場拓展困難、經銷商依賴度高、“第二曲線”難尋等多重隱憂，其第二次港交所“闖關”嘗試能否成功，仍是未知數。
一、深陷“單腿走路”困局
根據弗若斯特沙利文的報告，按銷量計，東鵬飲料在中國功能飲料市場自2021年起連續四年排名第一，市場份額從2021年的15.0%增長到2024年的26.3%；按零售額計，東鵬飲料是2024年第二大功能飲料企業，市場份額為23.0%。
業績表現可以直觀體現出東鵬飲料的市場地位。2022年至2024年，東鵬飲料的營收分別為85.00億元、112.57億元和158.3億元；凈利潤分別為14.41億元、20.40億元和33.26億元，表現出“營收增長動能持續強化、盈利效率同步優化”的特征。2025年上半年，其業績增長勢頭不減，營收與凈利潤分別為107.37億元和23.75億元，同比增速雙雙突破36%，增長韌性顯著。
按照產品類別劃分，東鵬飲料主要有以“東鵬特飲”為代表品牌的能量飲料業務、以“東鵬補水啦”為代表品牌的運動飲料業務、以“鵬友上茶”“果之茶”“東鵬大咖”等為代表品牌的其他飲料產品業務。
其中，能量飲料業務為第一大創收業務，對東鵬飲料的營收規模和走向起著絕對主導的作用。
2022年至2024年及2025年上半年，能量飲料業務收入分別為82.11億元、103.54億元、133.04億元和83.61億元，占營收的比例分別為96.6%、91.9%、84.0%和77.9%，盡管收入占比呈現逐年下降趨勢，但仍是東鵬飲料業績增長的主要驅動力，“單腿走路”的局面尚未改變。
圖源：東鵬飲料招股書
能量飲料業務收入占比接近八成，反映出東鵬飲料對于單一業務的依賴程度顯著偏高。值得注意的是，東鵬特飲幾乎占據了中國能量飲料市場的半壁江山，其銷售量占比由2023年的43.0%提升至2024年的47.9%，連續四年成為銷售量最高的能量飲料。這也表明，東鵬飲料嚴重依賴東鵬特飲的情況在短期內很難改變。
過度依賴單一業務，使得東鵬飲料的抗風險能力變得極為薄弱，發展面臨巨大的不確定性，一旦能量飲料業務受到市場波動、消費者偏好變化、戰略決策失誤或負面事件的影響，將導致其業績遭受沉重的打擊。
東鵬飲料也意識到了“單腿走路”帶來的發展隱患，于是提出了“1+6多品類戰略”，即以能量飲料為核心，向運動飲料、茶飲、咖啡等六大品類延伸。
從收入情況判斷，2023年1月推出的運動飲料品牌“東鵬補水啦”最有希望成為東鵬飲料的“第二增長曲線”。
2023年和2024年，運動飲料業務收入分別為3.93億元和14.95億元，同比增速高達280.4%，占營收的比例也由3.5%快速提升至9.4%。2025年上半年，運動飲料業務依舊保持高速增長態勢，同比增長66.2%至8.77億元，占營收的比例進一步提升至8.2%。
圖源：東鵬飲料招股書
不過，運動飲料業務的毛利率水平不容樂觀。2023年至2024年及2025年上半年，該業務毛利率分別為25.7%、29.0%和31.1%，遠低于42.3%、44.1%和44.4%的主營業務毛利率。對此，東鵬飲料表示主要是由于新推出的產品仍處于導入階段，并且正在快速增長所致。
運動飲料業務收入占比提升顯著可毛利率水平不高，本質是“規模擴張但價值貢獻不足”。對于東鵬飲料而言，運動飲料業務只是解決了業務多元化的表層問題，卻未能觸及“促進盈利能力良性增長”的核心需求，使其難以承擔起“第二增長曲線”的角色，這也意味著東鵬飲料“單腿走路”的現狀尚未得到實質性改善。
二、面臨多重困境
“重營銷、輕研發”的投入傾向，是東鵬飲料面臨的一大關鍵困境。
2022年至2024年，東鵬飲料的經銷及銷售費用分別為14.49億元、19.56億元和26.81億元，呈現持續增長態勢。2025年上半年，其經銷及銷售費用高達16.82億元，同比增長37.31%，已經超過了營收同比增速。
廣告及推廣費用是經銷及銷售費用的主要構成部分，2022年至2024年及2025年上半年，東鵬飲料的廣告及推廣費用分別為6.37億元、8.64億元、13.32億元和8.82億元，占營收的比例分別為7.5%、7.7%、8.4%和8.2%。
東鵬飲料在招股書中表示，其經營業績受品牌營銷力度及推廣活動的影響，未來將繼續采用這些策略來提高聲譽，并預計未來廣告及推廣費用的絕對金額將隨著業務的增長而繼續增加。
與之形成鮮明對比的是，東鵬飲料的研發費用相對較低，2022年至2024年及2025年上半年，其研發費用分別為4375.5萬元、5439.1萬元、6267.1萬元和3292.7萬元，占營收的比例分別為0.5%、0.5%、0.4%和0.3%。
值得注意的是，從2022年至2025年上半年，東鵬飲料的廣告及推廣費用合計為37.15億元，而研發費用合計為1.94億元，僅為前者的5.2%。過度依賴營銷而輕視研發，會大大壓縮東鵬飲料的利潤空間，使其陷入“短期流量狂歡、長期喪失競爭力”的困境，長此以往不僅難以拓展“第二增長曲線”，還將危及長遠發展。
對于經銷商的依賴程度較高是東鵬飲料的另一大困境。
經銷商在擴大東鵬飲料的地理覆蓋范圍和推動產品銷售方面發揮出重要作用，其主要依靠經銷網絡推廣及銷售產品，并從經銷商處獲得絕大部分收入。2022年至2024年及2025年上半年，東鵬飲料向經銷商銷售產生的收入分別為75.81億元、99.12億元、136.07億元和93.50億元，占營收的比例分別為89.2%、88.0%、85.9%和87.2%，常年維持在較高水平。
圖源：東鵬飲料招股書
東鵬飲料將與之建立長期定制化業務關系的戰略合作伙伴稱之為“重客客戶”，其重客客戶通常包括加油站、連鎖超市和連鎖便利店、餐廳以及其他終端覆蓋廣泛的新零售渠道，其中大部分植入了高頻消費場景，成為觸達消費者日常生活中的戰略觸點。2022年至2024年及2025年上半年，來自重客客戶的收入分別為7.35億元、11.06億元、17.44億元和10.89億元，占營收的比例分別為8.6%、9.8%、11.0%和10.1%，呈現持續上升態勢，反映出重客客戶對于東鵬飲料的重要性越來越高。
不過，經銷商貢獻收入占比常年接近九成，意味著東鵬飲料對于銷售渠道的掌控力較弱，自身難以掌控關鍵運營節點，一旦經銷商尤其是重客客戶出現任何變動，將導致東鵬飲料的業績出現波動或下滑，且短期內難以找到可替代的銷售渠道。此外，經銷商作為銷售鏈條的中間環節，需從中抽取“渠道利潤”，若過度依賴經銷網絡，將進一步壓縮東鵬飲料的利潤空間。
三、“出海故事”不好講
東鵬飲料急于赴港上市并非單純的融資行為，而是其“全國化、多元化、國際化”三維戰略的關鍵支點。
一方面，港股市場作為國際資本市場，可以為品牌實現國際化賦能，東鵬飲料可以通過港股市場吸引眾多全球投資者，從而提升品牌認知度，為進軍東南亞等海外市場鋪路；另一方面，
海外市場的想象空間巨大，赴港上市有助于東鵬飲料優化營收結構，破解業績增長瓶頸，提高抗風險能力。東鵬飲料也曾表示，紅牛、魔爪等競爭對手皆通過國際化做大做強，赴港上市將是其全球化戰略關鍵一步。??
在招股書中，東鵬飲料表示，募資用途之一便是用于在海外重點市場建立包括倉儲在內的供應鏈基礎設施，以滿足這些地區（例如印度尼西亞、越南和馬來西亞等東南亞國家）的高速增長需求，并最終實現本地化運營。并且可能會有選擇性地向上游產業鏈延展，深化合作伙伴關系，通過本地採購原材料，支持海外業務發展。
2024年，東鵬飲料明確將東南亞市場作為其國際化戰略的首個目的地，并已在供應鏈體系方面做好布局，比如計投資2億美元在印尼建設生產基地等。截至2025年上半年，東鵬飲料已將產品出口至越南、柬埔寨、緬甸等25個國家和地區。
不過，東鵬飲料并未在招股書中披露海外市場的收入狀況，這或許意味著海外市場貢獻的收入仍微乎其微，短期內難以成為業績增長的主要驅動力。
事實上，東鵬飲料的“出海故事”并不好講。首先是品牌認知壁壘。紅牛、魔爪等在海外市場已經深耕多年，擁有較高的品牌知名度和忠實的消費群體，尤其是紅牛在東南亞市場擁有極高的市場份額，且品牌形象深入人心。對于東鵬飲料而言，如何有效提升品牌認知度、構建清晰的產品差異化優勢，已成為其一項亟待應對的嚴峻考驗；其次是銷售渠道布局尚不完善。當前，東鵬飲料的海外銷售主要是通過服務于海外市場的經銷商進行，不僅需要讓渡部分利潤，難以通過規模效應降低成本，而且積累本地核心資源較為困難，無法形成壁壘。如何通組建本地化團隊、拓展本地銷售渠道資源等，也是東鵬飲料必須考慮的現實問題。
東鵬飲料赴港上市，無疑是其發展歷程中的重要里程碑，但重重挑戰之下，東鵬飲料的“A+H”兩地上市計劃能否成功落地仍不得而知。
